¿Está caro el mercado? Ganancias, volatilidad y el capital detrás de la IA , qué dicen los Bancos de Inversión

Por Juan Carlos Carvallo

El mercado de acciones en Estados Unidos alcanza la temporada de resultados en niveles récord, con expectativas igualmente altas. En el episodio más reciente del podcast The Markets de Goldman Sachs (15 de julio de 2026), Brian Garrett, jefe de ventas de renta variable del equipo Cross-Asset de la firma, ofreció un análisis detallado que merece ser examinado. Sin embargo, Goldman no está solo: al comparar su diagnóstico con análisis recientes de FactSet, BlackRock, UBS, S&P Global, el Banco de Inglaterra, MSCI y Cboe, se revela un consenso más complejo que el simple titular de "burbuja" que prevalece en la discusión. La diferencia significativa no es entre optimistas y pesimistas, sino entre quienes anticipan una burbuja inminente y quienes perciben un ciclo genuino de crecimiento que se ha vuelto más riesgoso y selectivo.

Un listón el doble de alto, pero las utilidades están aumentando.

Garrett identifica dos exigencias simultáneas sobre las acciones estadounidenses. La primera es fundamental: los analistas de Goldman esperan un crecimiento interanual de utilidades de aproximadamente 22%. La segunda viene del mercado de opciones: la acción promedio del S&P 500 descuenta un movimiento implícito de 5,5% alrededor de su reporte, entre 60 y 70 puntos básicos por encima del promedio histórico. En este entorno no basta con reportar bien: hay que sorprender, tanto en utilidades como en la reacción del precio.

Los datos de FactSet, sin embargo, sugieren que hasta ahora las utilidades están justificando buena parte del rally. El crecimiento estimado del S&P 500 para el segundo trimestre es de 23,6%, y dado el patrón histórico de sorpresas positivas, FactSet proyecta que el crecimiento final podría superar 29% , el mejor registro desde el cuarto trimestre de 2021. De las primeras 18 compañías en reportar, 89% superó estimaciones, con sorpresas agregadas de 14,5%.

Mi lectura: el riesgo no es que las ganancias sean malas. El riesgo es que una compañía reporte buenos resultados pero guía moderada; crecimiento robusto pero más capex; ingresos fuertes pero menos flujo de caja libre. En este mercado, "bueno" puede no ser suficiente y eso justo fue lo que ayer lo vimos con el reporte de Netflix.

Existe un aspecto positivo: de acuerdo con el equipo de prime brokerage de Goldman, aproximadamente el 75% de las acciones globales adquiridas desde los mínimos de abril ya se vendió antes de la temporada. Los hedge funds tienen un posicionamiento limpio; si los resultados son favorables, hay liquidez disponible para volver a comprar.

¿Es una burbuja de inteligencia artificial?

Aquí las opiniones se dividen, y el contraste es instructivo.

La visión constructiva la encabeza BlackRock. Rick Rieder argumenta que este no es un rally de expansión de múltiplos sino de utilidades: desde octubre, el múltiplo forward de tecnología se comprimió de 30,7x a 23,9x y el de semiconductores de 28,7x a 25,7x, mientras el crecimiento del EPS forward corre a 45% y 88% respectivamente. La inversión acumulada en centros de datos ya alcanza aproximadamente US$1,5 billones, anualizando US$214.000 millones por año —más que el costo ajustado por inflación del sistema de autopistas interestatales de EE.UU. No es un boom especulativo, dice BlackRock: es una construcción de infraestructura con demanda tangible detrás.

La visión más prudente viene de MSCI, con un dato que merece atención: en Estados Unidos, las compañías expuestas a IA aumentaron su capex cerca de 60% interanual al cierre de mayo (casi diez veces el ritmo de sus pares no-IA), mientras sus ingresos crecieron a una fracción de ese ritmo. En Taiwán y China, en cambio, las ventas, están acompañando al capex. La conclusión de MSCI: el riesgo de sobreinversión es hoy un fenómeno predominantemente estadounidense.

Mi resumen: esto no se asemeja a la situación de 1999, ya que hay ingresos reales, balances fuertes, clientes empresariales y utilidades significativas. Sin embargo, hay segmentos con características de burbuja: empresas sin flujo de caja, pequeños proveedores endeudados, centros de datos construidos sobre proyecciones agresivas, productos bursátiles apalancados y acciones cuyo precio requiere resultados perfectos durante años. Por ahora, es más probable que la burbuja se encuentre en las capas periféricas del ecosistema que en los grandes líderes.

La factura de la IA: donde hay mayor consenso

Goldman estima que entre 2025 y 2030 el ecosistema de IA necesitará levantar entre US$5,5 y US$6 billones (trillions, en la escala estadounidense). Las demás casas coinciden en la dirección aunque midan cosas distintas: UBS proyecta capex de IA de US$820.000 millones en 2026 y US$990.000 millones en 2027, y estimaciones de mercado sitúan el capex de los grandes hyperscalers en torno a US$750.000 millones para 2026, un salto de más de 60% interanual. Las cifras no son directamente comparables; algunas miden solo capex corporativo, otras incluyen financiamiento externo, energía y activos relacionados, pero todas apuntan a una inversión históricamente extraordinaria.

Esto representa una transformación significativa: Microsoft, Amazon, Google y Meta, que durante dos décadas han operado con modelos de negocio ligeros en activos y grandes recompras, están evolucionando hacia modelos intensivos en capital, deuda, energía y activos físicos. Cada vez más, será necesario evaluarlos utilizando herramientas propias de las utilities, las telecomunicaciones y la infraestructura, como el retorno sobre el capital invertido, la utilización de la capacidad, la vida útil de los equipos y la recuperación de la inversión, en lugar de centrarse únicamente en el crecimiento bruto del capex.

La deuda es el principal riesgo emergente

En este punto, Goldman, S&P Global, el Banco de Inglaterra y otros están casi completamente de acuerdo.

El dato más revelador proviene del Informe de Estabilidad Financiera de julio de 2026 del Banco de Inglaterra: los cinco grandes hyperscalers representaban solo el 3% del stock de deuda con grado de inversión estadounidense al cierre de 2025, pero más del 15% de la emisión del año hasta principios de mayo. La emisión de estos nombres en 2026 es comparable en escala a la emisión de gilts del Reino Unido en el mismo período. El mercado ya siente el impacto: el basket de bonos de hyperscalers que sigue Goldman se amplió 22 puntos básicos en una sola semana, y Garrett señala una divergencia inusual entre la protección de crédito (CDS) y el skew de puts de estos nombres , los mercados de crédito y de acciones no están valorando el mismo riesgo de la misma manera.

Los riesgos van más allá del volumen: concentración (los fondos de bonos solo pueden absorber cierta proporción de un mismo sector), deterioro del flujo de caja libre mientras dure el capex, dependencia creciente de refinanciación, financiamiento fuera de balance (SPVs, garantías, securitizaciones de data centers, crédito privado) que dificulta ubicar dónde está realmente el riesgo, descalce entre deuda a 30 años y activos tecnológicos de ciclo corto, y cierta circularidad —empresas que invierten en clientes que luego usan ese capital para contratarles computación. El Banco de Inglaterra advierte que, si la escala del financiamiento crece como se espera, un shock adverso en las compañías de IA podría afectar materialmente las condiciones globales de financiamiento. Ninguna de estas casas ve una crisis de solvencia en los líderes —sus balances siguen siendo fuertes—; el riesgo está en la absorción de la oferta y en la estructura.

El "capex taper tantrum": el riesgo es de doble filo

UBS añade un matiz interesante: el riesgo no solo radica en que el gasto sea excesivo, sino en que deje de crecer al ritmo previsto. Lo denomina "capex taper tantrum": una desaceleración en el crecimiento del capex podría afectar gravemente a las acciones que anticipan incrementos constantes de inversión , como semiconductores, memoria, servidores, equipos eléctricos, refrigeración, y construcción de centros de datos. UBS prevé que los requisitos de capex en efectivo superarán el flujo de caja operativo de los hyperscalers ya en el tercer trimestre de 2026, obligándolos a aumentar su financiación mediante deuda y capital.

El mercado puede penalizar dos escenarios opuestos: un capex demasiado elevado (que afecta el flujo de caja, los márgenes y el crédito) o un capex inferior al esperado (que impacta a toda la cadena de proveedores). Este doble riesgo explica gran parte de la volatilidad que se avecina.

La volatilidad que el VIX no muestra .

Garrett insiste en que el VIX no cuenta toda la historia, y los datos de Cboe lo confirman con precisión: la volatilidad promedio de las acciones individuales (índice VIXEQ) se ubica cerca de 45%, mientras el VIX ronda 15,8%, y el diferencial entre ambas alcanzó un récord histórico de 29 puntos. La causa es una correlación históricamente baja: las acciones se mueven mucho, pero en direcciones distintas. Cboe reporta además que un récord de 35% de las acciones del top 100 del S&P opera con skew de calls invertido, confirmando el apetito especulativo por opciones de compra que Garrett describe.

El caso extremo es Corea: la volatilidad implícita del KOSPI supera los niveles de la crisis financiera global, por la concentración del índice en un par de nombres de altísima volatilidad y la proliferación de productos apalancados. Y ese es un fenómeno global: uno de cada cinco ETFs existentes incorpora algún componente apalancado o inverso; entre los emitidos en 2026, uno de cada tres. Al acumular activos, estos vehículos amplifican el short gamma del mercado —venden más cuando el subyacente cae, compran más cuando sube—, lo que acelera violentamente tanto las subidas como las correcciones. No crean la tesis de IA, pero sí amplifican sus movimientos.

Las dos operaciones que propone Goldman

Garrett concluyó con dos propuestas específicas. La primera, un collar sobre posiciones accionarias concentradas: conservar la acción, adquirir un put 10% fuera del dinero y financiarlo vendiendo un call 15%–20% fuera del dinero. Lo inusual es que en aproximadamente el 10% de las acciones del S&P y el 15% del Nasdaq, la volatilidad implícita de los calls supera a la de los puts, algo que Garrett no había observado en veinte años. En la práctica, el mercado está subsidiando el costo del seguro.

La segunda propuesta es una protección apalancada sobre el índice mediante opciones digitales (one-touch): si el S&P baja un 7% en cualquier momento antes del vencimiento de agosto, el pago es aproximadamente 5 veces la prima; si baja un 10%, cerca de 10 veces.

Una advertencia necesaria: las opciones binarias son instrumentos sofisticados donde se puede perder el 100% de la prima; son coberturas tácticas para inversionistas calificados, no posiciones estructurales.

Dónde queda cada casa

Goldman es táctico y prudente: expectativas muy altas, volatilidad individual extrema, protección del índice barata. BlackRock es constructivo pero selectivo: el rally está respaldado por utilidades y recomienda cosechar la volatilidad elevada vendiendo calls cubiertas sobre posiciones de convicción. UBS es positivo estructuralmente , ve retornos de doble dígito en el tema de IA a 12 meses, pero cauteloso tácticamente por el riesgo de taper tantrum; recomienda mantenerse invertido con selectividad y diversificación. S&P Global y el Banco de Inglaterra vigilan desde el crédito: el volumen todavía se absorbe, pero el crecimiento, la complejidad y la concentración de la deuda podrían generar fragilidad. MSCI recomienda diversificar geográficamente: el riesgo de sobreinversión es mayor en EE.UU., mientras Taiwán, Corea y partes de Europa poseen eslabones esenciales de la cadena con mejor correspondencia entre inversión y ventas.

Mi lectura consolidada

Asignando ponderaciones subjetivas a los escenarios: en mi escenario base (55%), la construcción de IA continúa y el mercado progresa, aunque con correcciones periódicas del 7% al 12%, una fuerte rotación sectorial y un mejor desempeño de los proveedores con contratos e ingresos visibles. En el escenario optimista (25%), la demanda de computación sigue superando la oferta y la monetización eventualmente justifica el capex. En el escenario adverso (20%), el capex supera ampliamente la monetización, los spreads se amplían y los proyectos se posponen; la corrección probablemente comenzaría en el crédito privado, los proveedores dependientes de uno o dos clientes, las acciones de momentum y los ETFs apalancados, no necesariamente en Microsoft, Alphabet o Amazon.

Las implicaciones prácticas que deduzco: mantener exposición al tema de IA pero reducir la concentración; favorecer compañías con monetización visible, contratos a largo plazo y flujo de caja; ampliar la exposición hacia la infraestructura (energía, redes eléctricas, memoria, automatización, y selectivamente Asia); ser riguroso con el crédito de IA , revisar garantías, covenants, estructura fuera de balance y dependencia de refinanciación antes que el nombre del emisor; y usar protección de manera selectiva, aprovechando que las calls están caras y la protección del índice es relativamente barata.

El consenso no es que la IA esté a punto de colapsar. Es más matizado: la revolución es real, pero su financiamiento está cambiando la estructura del mercado y aumentando el riesgo. Después del fuerte rally, la estrategia adecuada no parece ser salir del mercado, sino pasar de una exposición indiscriminada a una cartera más selectiva, diversificada y parcialmente protegida. Cuando el seguro está barato y las expectativas están en máximos, comprarlo no es pesimismo: es disciplina.

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Fuentes: Goldman Sachs, podcast "The Markets" (15-jul-2026, Brian Garrett y Chris Hussey); FactSet Earnings Insight (John Butters, 10-jul-2026); UBS CIO, "Capex taper tantrum" (Michael Bolliger, 10-jul-2026); BlackRock, "The AI Boom and Two-Speed Economy" (Rick Rieder, jun-2026); Banco de Inglaterra, Financial Stability Report (jul-2026); Cboe Macro Volatility Digest (Mandy Xu, jun-2026); MSCI, "Mapping AI Exposure Across Global Markets" (jul-2026); S&P Global Ratings, CreditWeek.

Este artículo tiene fines exclusivamente informativos y educativos. No constituye asesoría de inversión ni una recomendación de compra o venta de valores. Las opiniones expresadas son personales y no representan necesariamente las de LifeInvest Wealth Management. Todo inversionista debe evaluar su situación particular con un asesor financiero antes de tomar decisiones de inversión. El desempeño pasado no garantiza resultados futuros.